Первая статья цикла о финансовом анализе. Опубликована в №4 2006 г. журнала Латвияс Экономистс.

Бреслав Елена, автор сайта


…люблю финансовый анализ! Даже обижаюсь как-то за него: почему его так редко используют? Простой, доступный, эффектный! Многие приемы можно использовать, что называется, «на коленке»: взглянул, сопоставил, сделал вывод. Собственно, именно нежелание руководителей и специалистов применять финансовый анализ и подтолкнуло меня в свое время к изучению психологии. Было понятно, что у любого мало-мальски грамотного человека, а уж тем более у занимающего руководящую должность, достаточно образования и интеллекта, чтобы разобраться в соотношении или экономическом смысле двух десятков цифр. И не делается это исключительно по причинам субъективного толка – слишком много можно увидеть.

Посмотрим же на основные разделы финансового анализа – упрощенно, конечно, насколько это позволяет журнальный формат.

Чем занимаемся и что используем

Первое, что мы делаем, когда к нам руки попадает финансовая отчетность интересующего нас предприятия, — оцениваем структуру активов. Какое предприятие перед нами – фондоемкое, материалоемкое, трудоемкое или его тип четко установить не получается? Если учесть, что нередко мы знаем, каким бизнесом предприятие занимается и каким по типу оно должно бы быть, то мы уже получаем важную информацию.

Табл. 1. Традиционный тип бизнеса в некоторых отраслях (врезка)

Сельское хозяйство средний
Лесное хозяйство фондоемкий
Рыболовство фондоемкий
Добывающая промышленность фондоемкий
Обрабатывающая промышленность фондоемкий
Электро-, газо- и водоснабжение фондоемкий
Строительство трудоемкий
Сфера обслуживания
в том числе
Торговля материалоемкий
  • продукты питания
материалоемкий
  • одежда, обувь и пр.
материалоемкий
  • оптовая торговля
материалоемкий
Компьютеры и высокие технологии материалоемкий
Отели фондоемкий
Рестораны и общественное питание средний
Транспорт и связь фондоемкий
Финансовая сфера материалоемкий
Недвижимость материалоемкий
Общественная безопасность средний
Образование трудоемкий
Здравоохранение и социальная помощь трудоемкий

Например, если мы знаем, что данная компания занята предоставлением трудоемких услуг, но видим у нее в балансе значительные внеоборотные активы, то вправе предположить, что либо услуги требуют дорогостоящего оборудования, либо – вероятнее – компания приобрела в собственность офис или иную недвижимость. Это хорошо? Солидно – так точно. Но на денежные потоки накладывает серьезные требования.

Сопоставляя должный и фактический тип бизнеса, приходим к следующим гипотезам.

  1. Фондоемкий бизнес должен располагать значительными внеоборотными активами. Если их нет, значит, предприятие необходимое помещение, участки или оборудование, арендует. Это, во-первых, может понизить рентабельность деятельности[1], во-вторых, усиливает требования к равномерности входящих денежных потоков. Другой вариант – когда внеоборотные активы свои, а не арендованные, но товарные запасы и дебиторская задолженность настолько велики, что структура имущества выравнивается. Тоже не есть хорошо, и мы вправе предположить и затоваривание, и накопление просроченной дебиторской задолженности. первый вариант от второго несложно отличить по общей сумме активов – для второго случая они должны быть во много раз больше, чем для первого.
  2. Материалоемкий бизнес отличается солидными товарными запасами. Если их нет (мала не только доля, но и сумма), компанию можно поздравить: она наладила ритмичную, оперативную работу с ключевым фактором производства. Если сумма достаточна, но доля невелика, значит, значительна доля либо внеоборотных активов, либо дебиторской задолженности – это будет ясно видно по цифрам. В первом случае бизнес надо в дальнейшем анализе рассматривать как фондоемкий со всеми предъявляемыми к нему требованиями, во втором – решать проблемы кредитной политики.
  • «Достаточность» или «малость» товарных запасов отлично определяется по скорости их оборота, расчет и оценка которой будут описаны в одной из последующих статей. Кстати, очень скромные товарные запасы бывают в бизнесах, которые работают со скоропортящимся сырьем – эту деталь тоже надо принимать во внимание.
  1. Трудоемкий бизнес свой тип в балансе как будто и не показывает. Его можно определить по (1) отраслевой принадлежности и по (2) «непропорционально» большому обороту по сравнению с активами. Например, оборот консалтинговой компании по отношению к активам составляет пропорцию 8 : 1, а компании, занятой web-дизайном – 7,2 : 1, в то время как у транспортной компании эта пропорция составляет 4 : 1, у металлургического комбината – 2,2 : 1, у энергетической компании – 0,68 : 1 (цифра, обозначающая сумму активов, больше), у оптовой фирмы – 2,8 : 1. Если же у компании, которая должна быть трудоемкой, обнаруживаются значительные внеоборотные активы или товарные запасы, этот бизнес надо рассматривать соответственно как фондо- или материалоемкий. Конечно, вначале имеет смысл узнать, чем такое изменение пропорций вызвано: появились параллельные виды деятельности или основной бизнес чем-то сопровождается? Насколько это сопровождение – недвижимость, оборудование, склад – оправдано?

Сопоставление того типа бизнеса, который «должен быть» и того, который вырисовывается по данным финансовой отчетности, показывает следующее:

Табл. 2. Выводы по результатам сопоставления отраслевого и фактического типа бизнеса

Тип бизнеса по структуре финансовой отчетности
фондоемкий материалоемкий трудоемкий
Тип бизнеса по отраслевой принадлежности фондоемкий Соответствует отраслевой принадлежности Можно предположить, что предприятие арендует основные фонды, это усиливает финансовый риск деятельности.
материалоемкий Предприятие располагает дорогостоящими основными фондами, что увеличивает производственный риск. Требуется выяснить причины. Соответствует отраслевой принадлежности Присутствует расхождение между фактической и отраслевой структурой актива, но причины расхождения могут быть выяснены только детальным анализом.
трудоемкий Предприятие, возможно, поддерживает избыточные складские запасы. Проверить их ликвидность. Соответствует отраслевой принадлежности

Для определения реального типа бизнеса мы из финансовой отчетности использовали только данные актива и отчета о прибыли и убытках; пассив как будто оказался «не у дел». Можно ли извлечь из него какую-либо информацию именно о типе бизнеса?

С одной стороны – как будто нет. Во всяком случае, теория не использует понятий «фондоемкого финансирования» или иных, по смыслу похожих на него. С другой стороны, есть так называемые «минимальные условия финансовой устойчивости», которые приводят к очень интересным выводам.

Пассив должен быть не хуже актива

Минимальных условий финансовой устойчивости два, и оба они очень логичны:

  • Во-первых, собственный капитал должен быть больше внеоборотных активов,
  • Во-вторых, товарные запасы должны покрывать долгосрочные кредиты.

Логика проста: если посмотреть на схему баланса (например, как на Рис. 1), то можно видеть, что между частями актива и пассива есть соответствие: более ликвидным элементам имущества в активе «противостоят» те источники финансирования, которые нужно возвращать в оперативном порядке. Например, если в пассиве есть задолженность по зарплате или налогам, которые нужно выплатить в ближайшие дни, то у предприятия должны быть на это деньги в кассе. По этой же логике средства, изъятые из оборота (внеоборотные активы), должны финансироваться из источников, которые не предполагают спешного возврата. К таким источникам относятся собственный капитал и – с некоторой натяжкой, к которой мы еще вернемся – инвестиционные кредиты.

Итак, первое условие финансовой устойчивости можно записать как

Собственный капитал > внеборотных активов.

Используем арифметику и перенесем внеоборотные активы в левую часть неравенства. Получится разность между собственным капиталом и внеоборотными активами. На схеме баланса она может быть отмечена следующим образом (красная пунктирная линия):

Старый, добрый финансовый анализ (начало)

Рис. 1. Схема формирования собственных оборотных средств предприятия

Понятно, что избыток собственного капитала сверх внеборотных активов идет на финансирование прежде всего товарных запасов, а далее – дебиторской задолженности, поэтому он получил название «собственных оборотных средств» предприятия, СОС. Таким образом, первое условие финансовой устойчивости может быть сформулировано иначе: предприятие должно располагать собственными оборотными средствами.

Почему именно это условие рассматривается как первоочередное минимальное? Потому что если компания (тьфу-тьфу-тьфу!) объявляет о ликвидации, то обязательства перед кредиторами всех видов погашаются оборотными средствами, которые БОЛЬШЕ этих обязательств – конечно, если обсуждаемое условие выполняется. Если же оно не выполнено, то оборотные средства МЕНЬШЕ обязательств, и погашать кредиты придется за счет распродажи внеоборотных активов – а это (1) долго и (2) может не дать необходимой суммы.

Обратите внимание: финансовая устойчивость при таком подходе понимается как способность предприятия расплатиться со своими кредиторами при ликвидации. В жизни же, пока до ликвидации дело не дошло, чаще под «финансовой устойчивостью» понимают платежеспособность предприятия, причем непрерывную, которая обеспечивается стабильностью чистого денежного потока и/или умелым финансовым управлением. Это разночтение порой приводит к изрядной путанице.

Если первое минимальное условие финансовой устойчивости выполнено, можно перейти ко второму: товарные запасы должны быть больше долгосрочных кредитов. Это условие защищает интересы кредиторов, которые финансировали предприятие на долгосрочной основе: при объявлении ликвидации их требования могут быть удовлетворены за счет распродажи товарных запасов. На Рис. 1 как раз приведен баланс предприятия, финансово весьма устойчивого.

Но, еще раз хочется подчеркнуть, если первое условие не выполнено, то выполнение второго условия теряет смысл. Например, баланс может выглядеть так:

Старый, добрый финансовый анализ (начало)

Рис. 2. Баланс предприятия при невыполнении первого условия финансовой устойчивости

В этом случае (Рис. 2) при ликвидации предприятия краткосрочные обязательства будут погашены за счет дебиторской задолженности и денежных средств, т.е. высоколиквидных активов, товарные запасы и остаток дебиторской задолженности пойдут в погашение долгосрочных кредитов. Но и после этого кредиторы не будут удовлетворены. Придется продавать внеоборотные активы, и что останется владельцам предприятия и останется ли что-либо вообще – большой вопрос[2].

Тип бизнеса в пассиве баланса

Теперь вернемся к типам бизнеса. Фондоемкий – это тот, внеоборотные активы которого превышают треть, а чаще – половину стоимости его имущества. Значит, если соблюдается первое условие финансовой устойчивости, то соответствующие пассивы должны больше чем наполовину состоять из собственного капитала. Назовем такую структуру пассивов «фондоемкой» — по аналогии. Имущество материалоемкого предприятия на треть и более состоит из товарных запасов, поэтому «материалоемким» будем считать пассив, у которого соответствующая часть приходится на долгосрочные кредиты. Тогда у «трудоемкого» пассива самым значимым элементом окажутся краткосрочные обязательства. Для трудоемкого предприятия это не страшно – люди работают, их деятельность приносит доход, обязательства погашаются, если можно так выразиться, «с колес». А что произойдет, если «трудоемкая» структура финансирования сложилась в материалоемком бизнесе? Конечно, такому предприятию будет очень трудно. Оплата его счетов целиком и полностью окажется зависящей от того, насколько успешно реализуется его продукция и насколько оперативно взыскивается дебиторская задолженность. Если оба процесса – и реализация, и инкассация – идут без проблем, к тому же рентабельность деятельности достаточно высока, то за некоторое время, вполне поддающееся прогнозированию, компания накопит собственный капитал в размере, достаточном для финансовой устойчивости. Но если реализация недостаточна или инкассация не на высоте…

В целом сопоставление типов бизнеса по структуре актива и пассива дает следующую картину:

Табл. 3. Выводы по результатам сопоставления структуры актива и пассива баланса предприятия

Тип бизнеса по структуре актива
Фондоемкий Материалоемкий Трудоемкий
Тип бизнеса по структуре пассива Фондоемкий A. Структура финансирования соответствует структуре имущества. B и C. Соотношение структуры актива и пассива очень благоприятно, т.к. понижена доля обязательств, требующих погашения из текущих поступлений.
Материалоемкий F. Соотношение структуры актива и пассива неблагоприятно, потому что реализация продукции и инкассация долгов обязаны обеспечить денежный поток, достаточный для погашения повышенных текущих платежей. D. Структура финансирования соответствует структуре имущества. E. Соотношение структуры актива и пассива нормально, требования иные по характеру, но вряд ли чрезмерные.
Трудо­емкий G. Соотношение актива и пассива умеренно неблагоприятно и при хорошей реализации должно постепенно оптимизироваться. H. Структура финансирования соответствует структуре имущества.

Смотрите, как познавательно получается: мы еще не даже не брали в руки отчет о прибыли и убытках, а уже знаем о компании достаточно много. Мы даже можем заподозрить нехватку свободных денежных средств и в отдельных случаях прикинуть, почему она возникла: из необходимости погашать кредиты, из-за накопления неликвидных товарных запасов или неумелой инкассации долгов. И наоборот: отлично функционирующий бизнес тоже как на ладони.

Но пойдем дальше – вряд ли стоит ограничиваться минимальными условиями, верно?

Нормативы для собственников

Собственные оборотные средства у предприятия не просто «должны быть», они, очень желательно, должны составлять около 10% оборотных средств. Этот показатель, известный как нормативное значение коэффициента собственных оборотных средств (Ксос), позволяет рассчитать величину собственного капитала, к которой «не придерешься». Формула получится следующей:

Желательная величина собственного капитала = внеоборотные активы + 10% × оборотные средства.

При прочих равных условиях[3] всю прибыль сверх этой величины можно направлять на выплату дивидендов.

Например, компания закончила 2005 год со следующими показателями:

Показатели 2004 год 2005 год
1. Уставный фонд и резервы 20000 20000
2. Нераспределенная прибыль 600000 850000
3. Итого собственный капитал (стр. 1 + стр. 2) 620000 870000
4. Внеоборотные активы 750000 780000
5. Собственные оборотные средства (стр. 3 – стр. 4) -130000 90000
6. Оборотные средства 500000 480000
7. Ксос (стр. 5 / стр. 6) -26% 18,75%
8. Желательная величина собственного капитала (стр. 4 + 10% × стр. 6) 800000 828000
9. Дивиденды к выплате × 42000

Однако в нормативе коэффициента СОС заложено определенное противоречие: ведь именно для фондоемкого бизнеса, которому нужнее всего собственный капитал, труднее всего собрать необходимую сумму! Во многих отраслях – металлургии, авиации, горнодобывающей и т.д. – она может быть совершенно непосильной для одного инвестора или их небольшой группы. Собственно, из этого противоречия выросли в свое время акционерные общества, собиравшие «с миру по нитке» средства в уставный фонд компаний (термин «компания» произошел отсюда же). В случаях предприятий поменьше, но тоже фондоемких, нередко основатели прибегают к инвестиционному кредиту.

Тогда вместо собственных оборотных средств можно использовать показатель с громоздким названием «наличие или избыток собственных и долгосрочных источников финансирования» (СД). С учетом второго минимального условия финансовой устойчивости, эти самые «СД» должны быть больше суммы внеоборотных активов и товарных запасов – совсем как изображено на Рис. 2. Тогда финансовое состояние предприятия можно считать «нормальным». Если же собственные и долгосрочные источники меньше указанной суммы, приходится говорить о «неустойчивом финансовом состоянии». Но степень неустойчивости, как всегда в этой жизни, имеет принципиальное значение.

Если недостающие источники финансирования представляют собой банковскую кредитную линию и кредиты поставщиков (среди клиентов консалтинговой компании Business Matrix таких большинство и вряд ли это совпадение), то компания может продолжать функционировать как угодно долго. Условие продолжения деятельности то же самое, что и в случае нарушения минимальных условий финансовой устойчивости: денежные потоки, как входящие, так и исходящие, не прекращаются и достаточны по величине. Для этого требуется все то же: хорошая реализация и толковое инкассирование.

Но если перечисленных средств недостаточно, то руководство компании для финансирования товарных запасов неминуемо залезает в недопустимые источники финансирования. Реально, конечно, оно их не «использует» в том смысле, что физически не берет и никуда не платит. Просто в какой-то момент предприятие оказывает в ситуации, когда у него есть товарные запасы, кое-кто из клиентов ему должен и даже вроде что-то перечисляет, но поступлений не хватает на выплату зарплаты, налогов и процентов. Схема баланса оказывается примерно такой:

Рис. 3. Баланс предприятия, находящегося в кризисном финансовом состоянии[4].

В этом случае бизнес уже скорее мертв, чем жив, хотя иногда руководители продолжают еще что-то делать: договариваются об отсрочке уплаты налогов или вообще об освобождении от налогов (примеры приводить не стоит, по их поводу слушаются громкие судебные дела), отпускают персонал в длительный неоплачиваемый отпуск и т.д. Не знаю случая, чтобы бизнес после таких шагов возродился самостоятельно, но знаю парочку, когда полученной передышки хватало на его разумно организованную продажу или слияние с конкурентом, ныне партнером.

Финансовая устойчивость в обыденном понимании

А как быть с той финансовой устойчивостью, которую мы заклеймили «обыденным пониманием»? научный термин – ликвидность предприятия. Она для фирмы и в самом деле если и не более важна, то гораздо более ощутима. Выражается не столько в том, можно ли продать бизнес, сколько в том, способна ли компания совершать текущие платежи и встречать непредвиденные обязательства. Ее можно оценить по соотношению других элементов актива и пассива, конкретно – по оборотным средствам и краткосрочным обязательствам. Разница между ними называется чистым оборотным капиталом и на Рис. 1 показана голубым пунктиром. Но о ликвидности – в следующей статье.


[1] Логично предположить, что арендная плата будет повыше амортизации.

[2] Во внеоборотных активах предприятия могут находиться земельные участки или здания, значительно подрожавшие с момента их приобретения. В этом случае при ликвидации «хватит всем». Но если там числятся технологические машины и оборудование, успевшие устареть или не имеющие в принципе рынка, результаты продажи могут неприятно удивить.

[3] Решение о выплате дивидендов зависит не только от значения Ксос, но и от многих других факторов. В этом примере мы допускаем, что остальные обстоятельства позволяют дивиденды выплачивать в том объеме, в котором решит руководство.

[4] Если красная пунктирная линия проходит ниже границы товарных запасов, говорят о просто «неустойчивом финансовом состоянии».